中國(guó)開(kāi)始嚴(yán)控影子銀行體系業(yè)務(wù)，年內(nèi)1.66萬(wàn)億銀信產(chǎn)品要回到表內(nèi)。同時(shí)，考慮到全社會(huì)融資規(guī)模和實(shí)施動(dòng)態(tài)差別準(zhǔn)備金率等新提法，昭示著“逆周期宏觀審慎框架”的政策思路開(kāi)始執(zhí)行。

　　剛剛公布的2010年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)高于預(yù)期，實(shí)現(xiàn)了10.3%的增長(zhǎng)速度。強(qiáng)大的宏觀經(jīng)濟(jì)、財(cái)政和政策手段，使得中國(guó)（甚至整個(gè)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體）呈現(xiàn)強(qiáng)勁的V形復(fù)蘇。

　　經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁預(yù)示著宏觀管理者開(kāi)始踩下剎車(chē)，這是“宏觀審慎”的精髓。因?yàn)檫@意味著要花更大的本錢(qián)去應(yīng)付通脹和資產(chǎn)泡沫，經(jīng)濟(jì)好與股票市場(chǎng)下跌呈現(xiàn)反向，其實(shí)也不奇怪。

　　我把中國(guó)最近貨幣趨緊的狀態(tài)，看作是宏觀審慎原則對(duì)于經(jīng)濟(jì)面擴(kuò)張強(qiáng)勁的正常反應(yīng)。

　　我們還不能斷定，宏觀管理者已經(jīng)下定決心去接受一個(gè)低于9%的經(jīng)濟(jì)增速，甚至把未來(lái)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增速的均衡水平下調(diào)到8%以下（因?yàn)楸臼兰o(jì)第一個(gè)十年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)的平均增速是11%）。

　　經(jīng)濟(jì)增速其實(shí)是中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)的首要前提。

　　如果不是經(jīng)濟(jì)的方向性調(diào)整的話，眼下的收縮未見(jiàn)得如何可怕，對(duì)股市投資者而言，最近的下跌或又是一次“反應(yīng)過(guò)度”的情緒宣泄。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量的增長(zhǎng)與信用供給的總規(guī)模一直保持著穩(wěn)定的數(shù)量關(guān)系，這意味著有多高的經(jīng)濟(jì)增速，就有多大的信用需求。保持經(jīng)濟(jì)10%的增速，在當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)模式中大致需要12-13萬(wàn)億人民幣的信用規(guī)模。2010年中國(guó)銀行體系以外的信用規(guī)模在5萬(wàn)億左右的水平，其中債券市場(chǎng)非金融信用債發(fā)行總量高達(dá)1.59萬(wàn)億元，A股總募資金額達(dá)到1萬(wàn)億元，銀信產(chǎn)品增長(zhǎng)了2.06萬(wàn)億元。

　　全社會(huì)總?cè)谫Y規(guī)模取決于宏觀管理者對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的心理底線。中國(guó)經(jīng)濟(jì)隨時(shí)可以用銀行體系外的信用擴(kuò)張彌補(bǔ)體系內(nèi)的收縮，所以突然失速的概率很低。

　　迄今為止，宏觀管理者依然小心翼翼地操控著中國(guó)經(jīng)濟(jì)這艘巨輪。對(duì)于未來(lái)，“收貨幣與調(diào)結(jié)構(gòu)”是需要他們重點(diǎn)考量的方向。

　　“收貨幣”當(dāng)然不能從根本上解決中國(guó)的通脹問(wèn)題，從長(zhǎng)期看，要紓解中國(guó)的長(zhǎng)期通脹壓力還是要加快供給層面的改革（也就是中央所強(qiáng)調(diào)的“轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式”），改變經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡。但是不收貨幣，解決通脹卻是萬(wàn)萬(wàn)不能的，因?yàn)樵诓荒孓D(zhuǎn)貨幣條件的情況下，結(jié)構(gòu)性改革可能無(wú)法有效地進(jìn)行。通脹和泡沫都是逆國(guó)民收入分配的效果，如果不首先把它壓下去，反過(guò)來(lái)會(huì)損害結(jié)構(gòu)性改革的效果，甚至不得不停滯改革的進(jìn)程。泡沫經(jīng)濟(jì)只能激發(fā)賺“快錢(qián)”的模式，企業(yè)家精神和創(chuàng)業(yè)的沖動(dòng)是出現(xiàn)不了的，新的創(chuàng)富模式也是出現(xiàn)不了的。經(jīng)濟(jì)規(guī)律畢竟不是機(jī)械地等同于“面多了加水，水多了加面”。

　　如果宏觀管理者顧慮經(jīng)濟(jì)失速的話，未來(lái)一段時(shí)期，外部條件短期轉(zhuǎn)強(qiáng)有望為中國(guó)收緊貨幣創(chuàng)造“幸運(yùn)”的機(jī)會(huì)。

　　隨著奧巴馬2010年12月17日簽署減稅延期法案，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇漸持樂(lè)觀看法，認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將會(huì)好于預(yù)期，越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)將對(duì)美國(guó)2011年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期調(diào)高至3%以上。

　　在經(jīng)歷四年(2007-2010)的衰退及低速?gòu)?fù)蘇后，資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)進(jìn)程——雖未徹底完成——正在不斷推進(jìn)，也許將帶來(lái)更少的儲(chǔ)蓄以及更多的消費(fèi)去刺激發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)。

　　我不敢太看好這一過(guò)程的強(qiáng)度。因?yàn)槊绹?guó)家庭在獲得減稅款后未必有多少會(huì)用于消費(fèi)，可能多數(shù)還是用來(lái)還債。即便消費(fèi)真的受益明顯，我們?nèi)匀豢床怀雒绹?guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)了明確的與過(guò)去模式不同的增長(zhǎng)點(diǎn)，消費(fèi)增長(zhǎng)過(guò)程的持續(xù)性仍有可能隨著刺激政策接近尾聲和家庭負(fù)債率再度升高而曇花一現(xiàn)。

　　但外部需求強(qiáng)勢(shì)應(yīng)該可能持續(xù)半年，甚至更長(zhǎng)。這為中國(guó)收緊貨幣，把政府投資需求壓下來(lái)，而不至于經(jīng)濟(jì)大幅減速創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。經(jīng)濟(jì)“軟著陸”之門(mén)已經(jīng)為中國(guó)開(kāi)啟。

　　全社會(huì)總?cè)谫Y規(guī)模取決于宏觀管理者對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的心理底線。其實(shí)，隨時(shí)可以用銀行體系外的信用擴(kuò)張彌補(bǔ)體系內(nèi)的收縮。未來(lái)一段時(shí)期，外部條件短期轉(zhuǎn)強(qiáng)有望為中國(guó)收緊貨幣創(chuàng)造機(jī)會(huì)。（中國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中心主任 劉煜輝）